In den letzten 20 Jahren, als Immobilien zu einem akzeptierten Bestandteil eines diversifizierten institutionellen Anlageportfolios geworden sind, haben sich Strategien für Investitionen in Immobilien über das gesamte Risiko-Rendite-Spektrum erweitert. Die Anlageoptionen reichen heute von Strategien mit geringem Risiko / geringer Volatilität, von denen einige fast anleihenähnliche Merkmale aufweisen, bis hin zu Strategien mit höherem Risiko, deren Merkmale eher denen von Risikokapital oder traditionellen Private-Equity-Anlagen ähneln. Es ist üblich geworden, dass diese Strategien allgemein als „Core“, „Core-plus“ (oder „Value-added“) oder „opportunistisch“ kategorisiert werden, abhängig von allgemeinen Vorstellungen von ihrem relativen Risiko.
Die folgende Grafik veranschaulicht die relative Position verschiedener „generischer“ Aktienanlagestrategien entlang eines Spektrums von Risiko und Rendite, vorausgesetzt, jede Strategie wird unter ähnlichen Immobilien- und Kapitalmarktbedingungen ausgeführt. Es ist jedoch wichtig zu bedenken, dass Faktoren wie Marktauswahl, Immobilientyp und Asset-Qualität für eine Risiko-Rendite-Analyse entscheidend sind.
Eine Kernanlagestrategie ist per Definition risikoarm. Kerninvestoren tendieren dazu, einen sehr langfristigen Ansatz für Immobilieninvestitionen zu verfolgen und Immobilien als Anleihenersatz mit einigen Diversifizierungs- und Inflationsabsicherungsmerkmalen zu betrachten. Sie betrachten Immobilien im Allgemeinen nicht als eine Möglichkeit, die Rendite zu maximieren. Auf den Immobilienmärkten umfassen die Kernstrategien in der Regel den direkten Besitz von hochwertigen, voll vermieteten Vermögenswerten in Primärmärkten, die wirtschaftlich gut diversifiziert sind und eine erhebliche Liquidität bieten. Diese Städte sind in der Regel globale Geschäftszentren oder nationale Hauptstädte wie London oder Paris. Es wird erwartet, dass ein Großteil der Rendite des Anlegers aus der Kerninvestition aus einem stabilen aktuellen Cashflow stammt, wobei der Kapitalzuwachs nur in geringem Maße zur Gesamtperformance beiträgt. In der Regel Kernstrategien sind nicht finanziell entwickelt, mit nur geringen Mengen an Hebelwirkung, wenn überhaupt.
In Europa werden Kernanlagestrategien üblicherweise von Instituten und einer kleinen Gruppe vermögender internationaler Investoren durchgeführt, die auf ihren Heimatmärkten tätig sind. Das Angebot an Kernkapital in reichlich vorhandenen und echten Kernchancen tendiert dazu, mit relativ niedrigen Kapitalisierungsraten zu handeln. In den meisten europäischen Büromärkten liegen beispielsweise die typischen Cap-Raten für hochwertige Kernobjekte bei durchschnittlich 6% und die durchschnittlichen Gesamtrenditen bei 7% bis 9% über einen Zeitraum von 5 bis 7 Jahren.
Im Allgemeinen ist die für Kernanlagen erforderliche Managementintensität relativ gering. Folglich werden europäische Investoren, die mit dem Marktzyklus und ihrer Fähigkeit, ihre Investitionen zu ernten, vertraut sind, wahrscheinlich Kernstrategien direkt ausführen, ohne gemischte Anlageinstrumente, lokale operative Partner oder Anreize für Investmentmanager mit lokalen Plattformen. Die Marktpraktiken werden jedoch viel flexibler und die grundlegende Immobilienforschung wird zu einem kritischen Teil des Anlageprozesses. In diesem Umfeld kommt es immer häufiger vor, dass eine Kernstrategie von einem forschungsorientierten, motivierten Manager umgesetzt wird. Auf dem heutigen europäischen Markt steht Anlegern qualitativ hochwertiges Research nicht in großem Umfang zur Verfügung, und es ist notwendig, mehrere Informationsquellen zu triangulieren. Der Zugang zu Informationen auf lokaler „Straßenebene“ ist ein entscheidender Wettbewerbsvorteil.
Opportunistische Immobilieninvestitionen befinden sich am anderen Ende des Risiko-Rendite-Spektrums. Opportunistische Strategien entwickelten sich Mitte der 1990er Jahre, als viele Investoren versuchten, vom Zusammenbruch der globalen Immobilienmärkte zu profitieren, indem sie notleidende Vermögenswerte erwarben, die von Banken und anderen Finanzinstituten über Bord geworfen wurden. Die Strategie ist inzwischen ausgereift und umfasst die Finanzierung von Immobilienbetriebsgesellschaften, den Erwerb von nicht-traditionellen oder speziellen Immobilientypen, Entwicklungstransaktionen, die Beteiligung am Outsourcing von Unternehmen, die Arbitrage von Preisunterschieden zwischen öffentlichen und privaten Marktchancen sowie stark fremdfinanzierte Nettoleasingtransaktionen.
Opportunistische Immobilien sind eine renditeorientierte Anlagestrategie, bei der Kapital in Märkte und Opportunitäten fließt, die die höchsten verfügbaren Renditen bieten. Die angestrebten Renditen liegen in der Regel bei über 20%, wobei in den ersten Jahren der Investition nur geringe oder gar keine laufenden Erträge erzielt werden. Opportunistische Anleger haben eine hohe Risikotoleranz, begrenzte Diversifizierungsanforderungen und einen viel kürzeren Zeithorizont als Kerninvestoren, mit erwarteten Haltedauern im Allgemeinen im Bereich von drei bis fünf Jahren.
Core-Plus-Strategien liegen im Risiko-Rendite-Spektrum zwischen Core und opportunistisch. Diese Strategien sind in der Regel mit einer moderaten Hebelwirkung, einem Mehrwertmanagement (z. B. Sanierung oder Wiedervermietung), einer gewissen Aufteilung des Eigentums wie durch ein Joint Venture oder eine Partnerschaft oder alternativen Immobilieninvestitionen wie börsennotierten Wertpapieren verbunden. Eine proto-typische Core-Plus-Investition wäre der Erwerb eines unterverwalteten Mehrmandanten-Bürogebäudes in einem großen Metropolenmarkt mit moderater Hebelwirkung (rund 50%) mit dem Ziel, das Gebäude zu renovieren und neu zu vermieten und letztendlich einen Gesamt-IRR zu erzielen in der Mitte der Teenager.
Core-Plus ist zweifellos der flexibelste Anlageansatz, da er diversifiziert oder produktorientiert sein kann; er kann direkte Vermögenswerte oder Wertpapiere umfassen; er kann über Mischfonds oder separate Konten ausgeführt werden; und bei entsprechender Strukturierung kann er eine viel breitere Palette von Vermögenswerten umfassen als ein typisches Kernportfolio. Die inhärente Flexibilität von
macht diese Art von Strategie ideal für Anleger, die ein Gleichgewicht zwischen Diversifikation, Renditeprämie und Kontrolle suchen. Infolgedessen gewinnt es bei US-Investoren, die nach Europa schauen, an Popularität, aber auch bei europäischen Institutionen, die die Diversifizierung durch Investitionen außerhalb ihrer Binnengrenzen verbessern möchten. In der Tat unterstützen derzeit mehrere europäische Institutionen Investmentfonds, um sich außerhalb ihrer Heimatmärkte zu engagieren und Erfahrungen zu sammeln.
Mischfonds bleiben das bevorzugte Vehikel. Die meisten Anleger befinden sich in einem sehr frühen Stadium des Aufbaus einer Diversifizierungsstrategie, die ausländische Investitionen einschließt, und die zugesagten Kapitalbeträge sind relativ gering. Beide Faktoren begünstigen gemischte Konten. Wie bei jeder Strategie führt ein gemischter Core-Plus-Ansatz im Allgemeinen zu höheren Managementgebühren und Back-End-Leistungsanreizen, um die Interessen von Managern und Anlegern in Einklang zu bringen.
Trotz einiger zunehmender Beliebtheit ist Core-Plus-Kapital in den meisten europäischen Märkten immer noch nicht weit verbreitet. In der Vergangenheit stammte diese Tranche an Risikokapital von lokalen unternehmerischen Immobilienbetreibern, deren Finanzierung von lokalen Kreditgebern bereitgestellt wurde. Die Internationalisierung des Bankgeschäfts in Verbindung mit dem Kater, den viele kleinere Kreditgeber noch aus dem letzten Immobilienzyklus haben, hat den Fluss solcher Finanzierungen jedoch eingeschränkt. Opportunistische Anleger sind aufgrund ihrer relativ geringen Größe und ihres mittelfristigen Renditepotenzials nach wie vor weitgehend uninteressiert an diesen Möglichkeiten. Gleichzeitig gibt es weiterhin ein stetiges Angebot an Core-Plus-Chancen, die sich aus der Internationalisierung Europas, der Einführung des Euro und der damit verbundenen unternehmerischen und wirtschaftlichen Umstrukturierung ergeben.
Diese Kombination von Faktoren führt uns zu der Annahme, dass Core-Plus-Strategien derzeit die beste Risiko- / Ertragschance für Anleger bieten, die europäische Immobilien in Betracht ziehen. Es gibt eine wachsende Zahl von Core-Plus-Möglichkeiten mit relativ wenig verfügbarem Kapital; die Größe der meisten Core-Plus-Möglichkeiten ist klein genug, um vielen Anlegern eine bescheidene Diversifizierung zu ermöglichen (insbesondere durch ein Fondsinstrument); und die meisten europäischen Märkte verfügen über eine ausreichende Größe und Tiefe, um immer mehr Kapital anzuziehen, wodurch angemessene Liquiditäts- und Ausstiegsoptionen ermöglicht werden.
Die Umsetzung einer Core-Plus-Strategie ist komplexer und managementintensiver als eine Core-Strategie. Daher ist es wichtig, eine etablierte lokale Präsenz – einschließlich Management, Forschung und Marktinformationen – in mehreren Märkten zu haben.
Simon Martin ist Geschäftsführer bei Curzon Global Partners in London
